巴菲特投资准则第12 条∶ 知"面"更需知"心"

第12 条∶ 知"面"更需知"心"

赌博的嗜好总是由一笔大 额奖金对一笔小的投资而 刺激起来的， 不管这种概率看起来是多么地微小。 ——沃伦·巴菲特

众所周知，在巴菲特对一个企业的判断中，价值投资是最重要的 一个准则。那么，到底什么才是巴菲特关于价值投资的真正所指呢? 在巴菲特的价值投资理论中，—个企业的价值通常被分成市场价 值、账面价值和内在价值三类。

市场价值是指每—只股票在市场上的价格。账面价值则是指企业 财务报表上所呈现的净值，即企业的资产账面余额减去资产折旧或摊 销，再减去资产减值准备的费用后产生的每只股票的实际价格。 而内在价值，是被巴菲特最为看重的一项。

内在价值是一个估计 值，而不是值，而且它还是在利率变化或者对未来现金流的预测 修正时必须改变的估计值。但是，也正是对于一家企业的这种预期， 才能够让我们看到一家企业的前景如何。

在巴菲特的价值投资理论中，最核心的部分就是对内在价值的判 断和分析。巴菲特接受记者采访时曾一再表示∶ 正确的投资就是找到 价值被低估的公司，然后按合理的价格买入，无论什么样的因素都不 会影响公司内在价值的判断。

巴菲特还说∶"我们不会因为外部宏观的影响改变我们的投资策 略，总会有好的年份和不好的年份，那又怎么样?如果我找到一家很 好的企业，美联储的主席说明年经济衰退要来了，我还是要买，对我 们来说影响不大。"

巴菲特强调他只看重企业的内在价值。也就是说，企业本质的 "德行"，才是决定巴菲特投资与否的关键因素。然而，这个"德"， 正如评价一个人的"德行"一样，不存在的量化指标。

在如何判断一家企业内在价值的问题上，巴菲特给出的答案只有 两个字——阅读。如同"阅世"、"阅人"一样，巴菲特所谓的阅读， 要求投资者对自己看中的企业做深入了解和探究分析。

巴菲特强调，分析企业会计报表是投资者进行价值评估的基本 功。他说∶"当经理们想要向你解释清楚企业的实际情况时，可以通 过会计报表的规定来进行。但不幸的是，当他们想弄虚作假时，同样 也能通过报表的规定来进行。如果你不能辨认出其中的玄机，那么你 就不必在投资行业中干了。"

话有点重，但忠言逆耳利于行。 关于上市公司信息披露的问题，巴菲特指出∶"，要特别留 意那些会计财务有问题的企业。如果一家企业迟迟不肯将期权成本列 为费用，或者对退休金估算过于乐观，千万要当心。

当管理层在幕前 就表现出走上了歪路，那么在幕后很可能会有更多见不得人的勾当。 此外，要特别小心那些夸大收益预测及成长预期的企业。企业很少能 够在一帆风顺、毫无意外的环境下经营，收益也很难—直稳定成长。 至今查理（合伙人查理·芒格——作者注）跟我都搞不清楚我们旗下 企业明年到底能够赚多少钱，我们甚至不知道下一季度的盈利数字。

所以，我们相当怀疑那些被许多企业声称的所谓目标收益。我们反 而 更怀疑这其中有诈。那些习惯保证能够达到盈利预测目标的 CEO，总 有会被迫去伪造这些数字。"

巴菲特认为，企业业务的长期稳定性是值得投资的标志之一。他 说;"经营盈利能力更好的企业，经常是那些现在的经营方式与 5 年 前甚至 10 年前几乎完全相同的企业。当然管理层绝不能过于自满。

企业总是不断有机会进一步改善服务、产品、生产技术等，这些机会自 然要好好把握。但是，一家企业如果经常发生重大变化，就可能会导 致重大投资决策失误。推而广之，在—块动荡不安的经济土地之上， 是不可能形成一座固若金汤的城堡似的经济特许权，而这样的经济特 许权，正是企业持续取得超额利润的关键因素。"

巴菲特的这个论断，与管理学宗师彼得· 德鲁克的论断非常一 致。德鲁克认为，管理得好的企业，总是单调而乏味的，日复—日， 没有跌宕起伏的情节。 企业的特点，在于其稳定增长能力。只有在你对此非常确定 的情况下，才能够行动。不要投资那些经营业绩像过山车一样大起大 落的企业。 企业内在价值是一贯的，是有延续性的。

巴菲特的导师格雷厄姆 也特别强调; 估值越是依赖于对未来的预期，同时与过去的表现联系 越少，就越容易导致错误的计算结果和失误的判断。 诚然，对企业盈利能力的分析，仅参考过往表现难免会错失一些 机遇。

但是，经过合理调整的企业历史收益记录，计算长期平均收益， 并且以此为基础推断分析企业未来可持续的盈利能力，不失为一种稳 妥的策略。 巴菲特透露; 他自己主要采取股东权益回报率和账面价值增长率 这两个指标，来分析企业的长期经营记录，并对企业的内在价值和投 资回报率作出判断。